• assafyp

תיק השקעות - תשקיע בקריאה, לפני הכסף

אמנם ארוך, אך שווה מאד למי שמשקיע, תרתי משמע.


תיק השקעות מנוהל הוא מוצר השקעה פופולרי לניהול חסכונות. הניהול מתבצע במרוכז בחשבון בנק על-שם הלקוח, כאשר למנהל התיק ישנה הרשאה לבצע פעולות השקעה בחשבון. ניהול תיק השקעות מתבצע באמצעות בתי השקעות אשר להם ישנה חברה לניהול תיקים.


ישנם מספר יתרונות מרכזיים לניהול תיק השקעות:

דינמיות ופיקוח - מנהל השקעות מקבל הרשאה לפעול בחשבון הלקוח לעומת יועץ בנקאי, שאינו רשאי לפעול

  1. עצמאית וגם אינו מספיק פנוי לבצע פעולות בהתאם לשינויים בשוק ההון.

  2. אסטרטגיה אחידה - קיבוץ חסכונות ממקורות שונים לתיק השקעות מנוהל מאפשר לנהל את הסיכון הרצוי עבור סך החסכונות של הלקוח.

  3. מחיר - עלויות ההשקעה זולות יותר בהשוואה להשקעה ישירות דרך ההשקעות בבנקים.

בישראל ישנם עשרות אלפי תיקי השקעות מנוהלים עבור אנשים פרטיים וגם עבור חברות וגופים ציבוריים. ישנן חברות השקעה רבות העוסקות בתחום וכמו בכל תחום, יש הבדלי רמה ויכולת מהותיים ביניהן.





למרות המגוון, בדרך כלל ללקוח הפרטי אין דרך להבדיל בין בתי ההשקעות השונים ולהעריך את איכותם ורמתם המקצועית. תשואות התיקים המנוהלים אינן מפורסמות ואינן ידועות למי שלא מעורב בתחום. יתכן כי הלקוח מכיר את שמות חלק מהחברות מכיוון שנחשף לפרסום שלהן, או שהוא מכיר מוצרי השקעה אחרים שלהן (קופת גמל, קרן השתלמות או קרן נאמנות). זו הסיבה שחברות מפרסמות, על מנת לחזק את ערך המותג שלהן ולגרום ללקוחות להרגיש כי הם מכירים אותן. בפועל, אין קשר בין תדמית מוכרת של בית ההשקעות לבין איכות השקעות גבוהה, שתניב תשואה גבוהה. בישראל ישנם גופים פיננסיים ידועים מאוד, שתשואות תיקי ההשקעות בניהולם נמוכות ביחס לשוק.



מעבר לכך, מנהלי ההשקעות של תיקי ההשקעות הם שונים ממנהלי המוצרים האחרים של בית ההשקעות, לכן הישגים או כישלונות בתוצאות מוצרי ההשקעה הפומביים (גמל, השתלמות, ק. נאמנות) של בתי ההשקעות אינם מעידים על יכולותיהם בתחום ניהול תיקי ההשקעות.


ישנם בתי השקעות שעיקר משאביהם מופנה לשיווק ופיתוח תדמית, בזמן שבתחום ניהול ההשקעות הם חוסכים ומתמקדים בהשגת תשואת השוק ותו לא. מנגד, ישנם בתי השקעות אשר משקיעים סכומים ניכרים במחלקות מחקר איכותיות ובכח אדם מיומן ומנוסה ופחות ביחסי ציבור ובמיתוג.


לבתי השקעות שונים יש יכולות שונות. בפרסומות הם כולם יספרו סיפור דומה המבוסס על הצלחות, ניסיון, מקצועיות ותחכום. בפועל, לא כולם יודעים לנהל באופן איכותי סוגי השקעות שונים ולשלב ביניהם. בהחלט ישנם גם בתי השקעות שהתחכום הוא מהם והלאה. כמה דוגמאות על קצה המזלג:


בתי השקעות אשר מנהלים תיק מודל זהה עבור כל לקוחותיהם.

ניהול של לקוחות בעלי עושר גדול יחסית בדומה ללקוחות בעלי תיק השקעות קטן פוגע ב-2 סוגי הלקוחות. הלקוחות הגדולים לא נהנים מפיזור השקעות מספק ונמנעות מהן השקעות ייחודיות אשר מתאימות דווקא בתיקים גדולים בשל היכולת לפזר סיכון.


תיקי ההשקעות של הלקוחות הקטנים עשויים לספוג עלויות כבדות של עמלות מינימום. בנוסף, מנהל ההשקעות לא מנצל את גודל התיק הקטן ע"מ לגוון בהשקעות בניירות ערך קטנים יותר וסחירים פחות בשל המדיניות המחייבת קניה או מכירה של נייר ערך עבור על הלקוחות יחד.


קרנות נאמנות בתיק ההשקעות.

חברת קרנות הנאמנות של בית ההשקעות מנוהלת באופן נפרד מחברת ניהול תיקי ההשקעות. להשקעה בקרנות הנאמנות ישנם יתרונות (פיזור, מהירות תגובה, דחיית תשלום מס) וחסרונות (העדפה של קרנות הבית ובדרך כלל דמי ניהול גבוהים יותר). בחירה בבית השקעות לניהול תיק השקעות היא גם בחירה בקרנות הנאמנות אותן הוא מנהל. חשוב לבחור בבית השקעות אשר קרנות הנאמנות שלו מציגות תוצאות עדיפות לאורך זמן.


יתר על כן, ישנם בתי השקעות אשר אין בבעלותם קרנות נאמנות או שמסיבות כאלה ואחרות אסור להם לנהל קרנות נאמנות.בתי השקעות אלו אינם יכולים לגוון את פיזור ההשקעות, אלא אם ירכשו קרנות נאמנות של בית השקעות אחר. בדרך כלל זה לא קורה. הפיזור ייעשה דרך השקעה ישירה בתיק ובביצוע פעולות בסכומים קטנים, ויגרום לעלויות גבוהות ומיותרות בתשלום עמלות עבור הלקוחות.


תשואה למראית עין

רווחים בשוק ההון בישראל חייבים במס. בחלק של תיק ההשקעות המבוסס על אגרות החוב ישנם הבדלים גדולים בשיעור המס בין אגרות החוב השונות.


יכול להיות שתהיה אגרת חוב שהתשואה שהיא נושאת תהיה 4% (תשואה ברוטו) ובניכוי מס, התשואה תהיה 3% (תשואה נטו) לעומת אגרת חוב דומה, שהתשואה שהיא נושאת תהיה 5% (ברוטו) אך בניכוי מס התשואה עליה היא 2% בלבד.


בתי השקעות רבים מצטטים ללקוח את תשואת הברוטו בתיק. זה לגיטימי. הבעיה היא שישנם מנהלי השקעות אשר ירכשו אגרות חוב בתשואת ברוטו גבוהה על-מנת לשפר את תשואת תיק ההשקעות למראית עין ויתעלמו מכך שהתשואה נטו (שהיא התשואה בפועל) נמוכה. אגב, גם את הסוגיה הזאת ניתן לפתור באמצעות שימוש מושכל בקרנות נאמנות.


מחקר

ניהול השקעות ברמה גבוהה נסמך על מחקר איכותי. לא לכל בתי ההשקעות ישנה מחלקת מחקר, מאחר ומדובר בהשקעה כספית משמעותית שוטפת. בדרך כלל הלקוח הפוטנציאלי לא מתעניין לגבי מחלקת המחקר של בית ההשקעות ומספר האנליסטים המועסקים בה. הסתמכות בניהול השקעות על מנהל ההשקעות בלבד

אינו מספק מאחר והוא עסוק בביצוע פעולות מסחר ובקשר עם הלקוחות. בבית השקעות איכותי, אשר מכוון להשגת תשואות עדיפות לטווח ארוך, ישנם אנליסטים מקצועיים אשר כל תפקידם במשרה מלאה הוא מעקב אחר החברות השונות ובחינת מצב עסקיהן. כל סידור אחר, של כפל תפקידים או הסתמכות על ניסיונם של מנהלי ההשקעות וכיו"ב משמעותו פשרה וחיסכון בהוצאות על חשבון רמת ניהול תיק ההשקעות.


תיק השקעות מנוהל מחולק בהתאם לפרופיל החשיפה המתאים ללקוח בין השקעה באגרות חוב לבין השקעה במניות. ברוב תיקי ההשקעות אגרות החוב מהוות את רובו של התיק, אך ישנם לקוחות רבים שאינם חוששים מסיכון ומתנודתיות ובוחרים להשקיע את מירב כספם באפיק המנייתי.


להלן הסבר קצר על אגרות חוב ומניות שהם מכשירי ההשקעה העיקריים המרכיבים את תיק ההשקעות:


אגרות-חוב

אגרת חוב היא מכשיר השקעה הנסחר בבורסה. מנהלי השקעות משקיעים באגרות חוב מתוך מטרה לקבל ריבית על ההשקעה, תמורת הסיכון שהם נוטלים עבור הלקוח. איזה סיכון? אגרות החוב מכונות לעיתים "אפיק סולידי", אז מה יכול להיות מסוכן במכשיר השקעה סולידי? התנהגותן הכללית של אגרות החוב אכן סולידית ופחות תנודתית מאשר זו של מניות, אך ישנו סיכון מובנה בהשקעה באגרות חוב של חברה (קונצרן). הסיכון, הוא במקרה של חדלות פירעון, שבו החברה לא יכולה לעמוד בהתחייבויותיה כלפי בעלי החוב (משקיעי אגרות החוב). במצב כזה המשקיע עשוי לאבד את קרן ההשקעה או חלק ממנה וכמובן שלא יזכה לקבל את הריבית שתמורתה הוא בחר להשקיע באגרת החוב. אירוע כזה מכונה "תספורת". את הסיכון הגלום בהשקעה באגרות חוב צריך לנהל – לבדוק כל אגרת מבחינת איכות החברה העומדת מאחוריה.


הסיבות לחדלות פירעון של חברה ואי עמידה בהתחייבויותיה, וביניהן החזרת החוב למחזיקי אגרות-החוב, הן מגוונות.


ישנן חברות ששיעור ההלוואות שהן נטלו ביחס לסך ההון העצמי שלהן הוא גבוה, או בשפה מקצועית: חברות בעלות מינוף גבוה/ חברות ממונפות.


תנאי זה לכשעצמו אינו שלילי בהכרח, מאחר שמנהל השקעות, הנתמך במחקר איכותי יכול להשקיע בחברות ממונפות שהאופק העסקי שלהן חיובי ואשר הפעילות העסקית שלהן טובה. במקרה כזה, יוכל מנהל ההשקעות להשיג ריבית גבוהה יותר עבור הלקוח, תוך כדי ניצול יכולתו להסיק כי החברה תוכל לעמוד בהתחייבויותיה למרות הסיכון הנראה לעין.


הבעיה מתחילה כאשר עסקיה של חברה ממונפת נכנסים לקשיים והיא נדרשת לעמוד בתשלומי חוב גבוהים במקביל לירידה ברווחיה.


ישנן חברות אשר מלכתחילה עסקיהן לא מספיק איכותיים. כיצד ,למרות זאת, החברות הללו הצליחו למכור אגרות חוב בשוק ההון? בין היתר, בשל העובדה כי ישנן חברות השקעה שלא בדקו היטב את איכות העסקים והנכסים אשר הם הבסיס ליכולת ההחזר של אגרות החוב.


בתקופה של מיתון או האטה בכלכלה, חלק מן החברות שהנפיקו אגרות-חוב עשויות להיכנס לקשיי נזילות עקב ירידה ברווחיות ואף מעבר להפסדים. תקופות כאלו מתאפיינות בשיעור גבוה יחסית של חדלות פירעון. גם בתרחיש זה, חברת השקעות הנתמכת במחלקת מחקר איכותית יכולה לנצל את תקופת המשבר על-מנת לאתר חברות אשר נכסיהן והמודל העסקי שלהן עדיף על פני חברות אחרות ולהשקיע באגרות החוב שלהן, תוך השגת תשואה שוטפת גבוהה.


החשיבות הרבה לאיכות האנליזה/מחקר בחברה המנהלת את ההשקעות מקבלת משמעות קריטית בכל הנוגע לניהול מה שמכונה "האפיק הסולידי" בתיק ההשקעות. מדובר בחלק מתיק ההשקעות המושקע באגרות-חוב. ההתייחסות לבחירת השקעות באגרות-חוב שונה מאשר גישת ההשקעה שמאפיינת השקעה בנכסי סיכון (מניות). בבחירת מניות עבור תיק ההשקעות, מנהל ההשקעות צופה צמיחה לעסקי החברה או שהוא מעריך כי התמחור הנוכחי של המניה נמוך ביחס לשוויה הכלכלי. בבחירת אגרת חוב עבור תיק ההשקעות, מנהל ההשקעות צריך לשלב בין 2 תנאים:


1. החברה תוכל לעמוד בהתחייבויותיה כלפי מחזיקי אגרות החוב.

2. התשואה של אגרת החוב אטרקטיבית ביחס לסיכון הגלום בה וביחס לאלטרנטיבות דומות.

בחירה במנהל השקעות בינוני צפויה לפגוע בביצועי תיק ההשקעות בדרכים שונות, ככל שזה נוגע להשקעה באגרות חוב:


מנהל השקעות שלא יודע להעריך נכונה את הסיכון באגרות החוב שבהן הוא משקיע עשוי להיקלע למצב של חדלות פירעון באופן שיגרום הפסד משמעותי ללקוח, עקב מחיקה של קרן ההשקעה או חלק ממנה. מנהל השקעות מסוג זה עשוי להשיג תשואות נאות למשך זמן מה, אך לאורך זמן תיק ההשקעות שבו ישנה נטילת סיכון בלתי-מבוקרת צפוי להיפגע.


בצידה השני של הסקאלה: מנהל השקעות שאין לו יכולת הערכה מקצועית של הסיכון באגרות חוב, עשוי לתאר עצמו אל מול הלקוח כזהיר/סולידי/אחראי. בפועל הוא נמנע שוב ושוב מהשקעה באגרות חוב אשר יכולות להניב עבור הלקוח תשואה נאה, רק בשל אי יכולתו לבדוק ולהסיק כי הסיכון הגלום בהם הינו נמוך יחסית למחירן בשוק האג"ח.